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研究樣本及時期

本文我們使用中國股票市場數據，進行基于價格差異配對交易的實證測算。鑒于整個市場的股票數量過大，配對篩選的計算時間過長，且融資融券推出后，可賣空股票的可能選擇是局限在某些指數的成分股，如滬深300指數等。因此本文討論的配對樣本為滬深300指數成分股。考慮到滬深300指數在2005年4月推出及配對形成期、交易期分別為12個月、6個月，因此本文的樣本研究期為從2006年5月到2009年4月的36個月。在配對個數上，我們從配對過程中篩選價格差異最小的前5個配對（TOP5）、前10個配對（TOP10）及前20個配對（TOP20）作為組合分別進行計算。在交易成本方面，所有的計算中均已考慮交易成本在內，單邊賣出成本為0.05%。

配對交易收益分析

我們對實證的配對收益率進行了統計分析，在自2006年5月開始到2009年4月的36個月，收益統計特征如圖2、表1所示。從圖2、表1可以看出，配對交易策略組合的月度化收益均值在1%左右，以TOP5為例，最小值為0.001601，最大值為0.018557。該收益率在分布上是右偏的，無顯著的尖峰厚尾性。從表1中還可知，TOP5組合的收益均值并不一定比TOP10的收益均值大，TOP5組合的收益方差最大，而TOP20組合的收益方差最小，這點特征和GGR模型十分一致，他們解釋為TOP5組合配對較少，易出現極端值的可能，而TOP10，TOP20組合充分體現出組合分散化的好處。進一步將該收益累積圖描繪出來，如圖3所示。從圖3可知，在本文的研究時期中，三個組合的累積收益均在在45%~50%之間，期間累積收益率一直平穩上升，并無較大的暴增和回撤。進一步，我們對該收益與同期股票市場收益進行了回歸分析，將該收益與同時期滬深300指數的收益率比較，做出回歸分析如表2所示，Rpair-trade為月度化的TOP5組合配對交易策略收益，為月度化的滬深300指數收益。從表2中可以看出，Rindex的回歸系數并不顯著，t統計量為0.282642，t統計量的p值為0.7792，調整的R2為負，說明整個方程并無解釋能力。這表明基于價格差異配對交易策略的收益不能被同期市場的表現所解釋，這也充分表明該策略市場中性的特點，它在市場下跌期間，即使在市場暴跌的2008年上半年，其仍有0.6%以上的月度收益，而且保持的較為穩定。

交易特征分析

本節對配對交易過程中的交易特征進行分析，分別對配對組合觸發多空建倉的價差閥值、價差回復時間（多空建倉后價差收斂到平倉閥值的時間）。實證結果如表3所示。從表3可以看出，價格差異最小的TOP5組合價差平均偏離11.16%，就會觸發建倉閥值，對TOP10，擴大到12.42%，對TOP20，更擴大到15.03%。這表明價格差異越大的組合，觸發建倉的價差閥值也隨之增大。價差回復時間，是以每個組合在36個交易期中出現價差偏離再收斂的時間。TOP5組合的平均回復時間是19.99天，TOP10組合為22.78，TOP20組合為22.27天，所給出的三個組合的平均回復時間均不超過23天，這表明基于價格差異的配對交易策略在中國市場上屬于短期投資策略。

基于價格差異的配對交易策略月度化收益均值在1%左右，在本文的2006—2009的交易期中，該策略累積收益約在45%~50%之間，期間一直平穩上升，并無較大的暴增和回撤。這表明基于價格差異的配對交易策略在中國市場是能獲得較穩定收益的策略。配對交易策略收益與同期市場指數收益的回歸分析表明，基于價格差異的配對交易策略收益在統計意義上不能被同期市場指數表現所解釋，表明二者并無關聯性。這也充分說明這種交易策略市場中性的特點，它在市場下跌期間，即使在市場暴跌的2008年上半年，其仍有0.6%以上的穩定月度收益。價格差異越大的配對組合，觸發多空建倉的平均價差閥值也隨之增大，但對多空建倉后價差收斂至觸發多空平倉的時間，所給出的三個組合平均都不超過23天，這表明基于價格差異的配對交易策略在中國市場上屬于短期投資策略。

本文作者：王春峰1林碧波1朱琳2作者單位：1天津大學2南開大學